券商评级：沪指跌破3000点 九股迎掘金良机

上海家化(600315)Q4电商回暖，控费有效，业绩保持高增

事件

公司公布2018年年报，全年实现营业收入71.38亿元，同比增长10.01%；归母净利润5.40亿元，同比增长38.63%；扣非归母净利润4.57亿元，同比增长37.82%。其中Q4单季实现营业收入17.18亿元，同比增长11.66%；归母净利润0.87亿元，同比增长42.15%，扣非归母净利润0.84亿元，同比增长998.90%。

公司决定以6.71亿股为基数，每10股派发现金红利1.80元(含税)，共计派发股利1.21亿元，占2018年归母净利润31.05%。

简评

Q4电商带动收入提速，除佰草集微跌，其余品牌正增长

公司全年营收同比增长10.01%，增速同比提升1.19个pct，Q4增速环比Q3提升1.71个pct，主因Q4公司电商业务增长较快。双十一当天公司在天猫和全网GMV同比增速分别为30%+、40%+，超过平台增速，同时Q4部分爆款产品如美加净唇膏等热销。从品类看，全年美容护理实现收入23.55亿元，同增3.41%，主要受佰草集放缓影响；个人护理收入同增12.35%至45.41亿元；家居护理收入同比高增56.50%至2.33亿元。

品牌上，佰草集由于唯品会经销商去库存以及特渠系统升级调整影响，全年收入同比微跌。2018年品牌在护肤百货渠道主要品牌市场份额排名第12位，市场份额2.5%，同比略增0.1个pct。

高夫前三季度面临与佰草集同样渠道调整影响，同时公司对高夫价格体系进行重新梳理，导致收入同比微跌。但四季度线上等渠道恢复较好，全年收入依然实现小幅正增长。

其他品牌担当增长主力，六神表现亮眼，全年收入双位数增长，2018年在花露水市场份额为74.8%，同比增加0.2个pct；美加净增长接近两位数；启初、玉泽、家安收入均同比增长40%以上。启初在婴儿面霜和婴儿沐浴露市场份额分别为13.6%和6.6%，分别同增2.0、1.9个pct。

汤美星2018年实现营收16.33亿元，同增12.9%，达到收购时预期；净利润0.75亿元，同比大增103.1%，大幅超过业绩承诺。公司内部品牌引流+跨界引流+优质零售资源争取，所以助汤美星取得超预期的市场地位。

电商多项调整完毕，线下商超、CS增长强劲

渠道上，公司2018年线上收入同增13.11%至16.01亿元，因受特渠及唯品会经销商切换影响，增速同比放缓明显。特渠部分未达预期，主因上半年系统升级、其他新品牌加入挤压公司品牌份额等。2018年公司向平安及附属企业销售商品收入为1.21亿元，低于预期值31%，公司设定2019年销售目标为1.56亿元，较2018年实际值增长28.3%。未来公司不将特渠视为一个快速增长通道，而更看重通过发生销售促进平安的优质客户群进入到CRM客户体系中。

平台电商方面，2017年终把京东收归直营后，2018年公司在京东GMV增长良好，超过京东大盘增速。淘宝系中公司加强猫超运营，增长同样超公司预期；在天猫商城旗舰店中，根据平台流量和转换率趋势，及时调整线上投入和推送营销的模式，增加场景营销投入，收效良好。唯品会更换经销商影响较大，但更换之后运营质量有明显提高。

线下全年收入55.26亿元，同比增长9.0%，增速同比大幅提升7.87个pct。公司在商超渠道实现逆势增长，主因公司在商超拥有强势品牌，与经销商合作关系良好，同时加大公司内部品牌以及与其他品牌联合引流力度。CS渠道为线下亮点，预计公司全年CS端收入达两位数的增长，佰草集打通CS单店盈利模式并加快复制。

新工厂利用率较低+原材料涨价拉低毛利率，费用管控持续有力

2018年公司综合毛利率为62.79%，同比下降2.14个pct，主因：(1)新工厂投入使用，目前产能利用率约40%，规模效应尚未充分体现下，相应能源成本、质量管控成本等较高。随产能利用率及生产效率提升，单位成本有望摊薄；(2)部分原材料上涨较快，比如薄荷脑、冰片等。公司将继续推进供应商二元化，加强与供应商谈判和大宗商品市场对标，以及根据原材料价格走势提高采购灵活度。

公司继续强有力的费用管控，销售费用率同降2.17个pct至40.65%，超额完成下降1个pct的预期。2019年预期销售费用率相对稳定，着重进行结构优化，加大新社交媒体、口碑营销等投入，以及佰草集调整和新渠道布局。管理费用率亦同降0.74个pct至12.37%。另外其他收益同增277.65%至1.87亿元，主因获得原青浦中央工厂搬迁相关政府补偿1.43亿元。因此虽然毛利率有所下滑，但归母净利润仍实现38.63%高增。Q4扣非归母净利润高增，除主业增长外，主因17Q4非经常性较大，扣非业绩低基数。

公司全年经营活动现金流净入8.95亿元，金额大幅超过净利润，同比略增0.18%。若剔除原工厂拆迁补偿涉及的税收因素，则同比增长10.8%。

投资建议：公司多品牌、全渠道抗风险能力强，有望持续获得快于行业整体增速，2019年预期营收保持双位数增长。同时公司结合时下消费趋势变化，将对佰草集进行全新梳理和调整，强化中医草药加科技赋能差异化定位，今年集中资源打造明星单品，上半年主打具备技术壁垒的冻干面膜，下半年主打太极系列新品，助佰草集增速尽快迎头赶上。我们预计公司2019-2020年归母净利润为6.15亿、7.01亿元，对应EPS为0.92、1.04元/股，对应当前PE为34.3、30.1倍。

风险因素：化妆品渠道市场竞争加剧；新品市场推广不及预期等；佰草集调整效果不及预期或调整过慢。

周大生(002867)珠宝龙头聚焦三四线，尽享消费红利

推荐逻辑：(1)我国珠宝玉石首饰行业规模从2009年来复合增速高达15%，成为全球珠宝玉石首饰行业增长最为明显的国家之一。(2)为避开与成熟品牌的竞争，周大生70%-80%的门店开设在三四线城市，先发优势致使其渠道下沉最为充分，抓住了三四线消费红利。近两年来公司开店速度明显提升，2015、2016、2107、2018年前三季度净开店数量分别为77、180、268、466家，实现轻资产快速扩张。(3)公司业绩增长迅速，预计2019年归母净利润增速26%，对应19年估值只有15倍。

珠宝首饰是我国规模增长最为迅速的可选消费品类之一。我国珠宝玉石首饰行业规模从2009年的2200亿元增长到2017年的6707亿元，复合增速高达15%，市场规模居全球第三，仅次于美国和日本，成为全球珠宝玉石首饰行业增长最为明显的国家之一，预计在2021年规模可超过8千亿元。

加盟模式实现快速扩张、渠道下沉尽享行业红利。(1)以加盟店为主，实现轻资产快速扩张。公司开店速度明显提升，2015、2016、2107、2018年前三季度净开店数量分别为77、180、268、466家，其中2018年前三季度店面数量与2017年底相比增长17.1%，远远超过其他珠宝品牌；(2)避开与成熟珠商的竞争，主攻三四线城市。周大生70%-80%的门店开设在三四线城市，随着经济结构的不断优化，三四线城市发展进入快车道，三四线城市珠宝市场快速崛起，很多知名的品牌企业开始把市场布局向三四线城市倾斜，由于先发优势，周大生渠道下沉最为充分，抓住了三四线消费红利。(3)专注品牌建设，提升产品附加值。周大生自创立以来一直着重于品牌建设，2018年公司品牌价值达376.9亿元，位居大陆地区珠宝品牌前三位。同时，为了适应品牌的定位、地域消费需求的差异性，公司根据不同的设计风格和主题建立了多维度的产品款式可以满足不同需求。

盈利预测与投资建议。预计2018-2020年归母净利润分别为8.1亿元、10.2亿元、12.2亿元，增速分别为36.7%、25.7%、20.3%。鉴于公司轻资产扩张加速、注重品牌建设，渠道下沉扎住行业红利，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示：供销商供货或不及预期风险；委托生产或不及预期风险；加盟管理风险；黄金价格波动风险。

克来机电2018年报点评：设备订单持续增长，强化汽车电子领域优势

克来机电(603960)

事件

公司发布2018年报，报告期内公司实现营业收入5.83亿元同比增长131.51%；实现归母公司净利润为6516万元，同比增长32.33%。公司拟以资本公积金转增股本方式向全体股东每10股派发现金红利0.97元(含税)，并向全体股东每10股转增3股。

点评

母公司收入略低于预期，在手订单充裕无忧

母公司自动化装备收入3.13亿元，同比增长24%，略低于预期，主要由于博世订单存在尚未交货的大额订单影响收入确认，原有柔性自动化装备毛利率35.72%，与去年基本持平，众源并表拉低了综合毛利率。新签订单大幅增长，2018年公司柔性自动化装备与工业机器人系统新签订单4.78亿元，较2017年增加1.15亿元，同比增长31.68%。订单总额、单个订单金额及涉及的核心技术创新均有较大提升。且下游客户博世、联合电子等未来几年自动化业务需求旺盛，长期看好汽车电子领域

深耕重点领域并拓展新领域，提升核心竞争力

公司在汽车电子领域深耕细作，积极开拓新能源车的汽车电子领域，开拓了新能源车用驱动电机控制器、电池及电池管理等生产线，同时也成功研发IGBT模块封装测试设备，已成功应用到联合汽车电子的PM4项目中。新能源汽车电子的生产与测试，不断扩大进口替代的产线范围，提升公司核心竞争力。2018年公司获得“博世亚太区优秀供应商”荣誉。

众源业绩略超预期，国五转国六带来发展机遇

上海众源2018年实现2.7亿收入，同比增长37.76%。实现净利润2425,万，略高于业绩承诺。未来几年我国燃油车将逐步实现从国五转向国六标准，上海众源的高压燃油分配器从国五到国六单品价格大幅提升，国六高压占比将快速提升，有望大幅提升众源的毛利率水平，为公司带来业绩增量。

盈利预测及估值

我们看好公司汽车电子领域订单的持续性，同时众源高压燃油分配管迎来量价齐升，我们预计公司2019-2021年净利润分别为0.95亿、1.25亿、1.57亿，对应EPS为0.7、0.92、1.17，对应PE为50倍、37倍、29倍。给予“增持”评级。

风险提示

下游汽车零部件行业发展放缓，自动化设备投资不及预期。

华宝股份2018年报点评：业绩保持稳定，高分红加大投资者回报

华宝股份(300741)

投资要点

香精收入基本稳定，食品配料增长较快

2018 年公司实现营业总收入 21.7 亿元，同比下降 1.30%，食用香精/日用香精/食品配料占比分别为 92.56%/3.12%/3.18%。 香精方面： 公司目前收入仍以烟用香精为主，占香精业务 90%以上，客户集中度高，前五大客户收入占比58.73%，主要为中国烟草总公司。 2018 年全国卷烟产量 2.34 万亿支，比上年同期微降 0.4%，受下游卷烟市场影响，公司 2018 年食用香精收入同比下降1.69%。伴随着公司未来产品结构优化及营销策略升级，预计未来香精业务将稳中有增。 食品配料方面： 食品配料业务同比去年增长 26.74%，占收入比重3.18%，公司将对标雀巢、联合利华，业务呈现上升趋势，未来有望成为公司新的增长点。

利润小幅增长，高比例分红加大对投资者回报

2018 年公司实现归母净利润 11.76 亿元，同比增长 2.41%，经营活动净现金流/净利润为 1.07。基于对公司未来发展前景的预期和信心，考虑公司目前经营稳健、 财务状况良好等情况，在保证公司正常经营和长远发展的前提下，董事会提出本次利润分配建议，加大对投资者的回报。截至 2018 年底，公司货币资金余额 61.17 亿元(扣除募集资金余额后，货币资金余额 45 亿元左右)，此次利润分配净利润分红率 209.54%，按照华宝股份目前的股价，股息率高达10.56%。

国外龙头依靠并购成就霸主地位， 国内加速行业整合

行业集中度趋于提升，国内市场加速整合。 统计数据显示， 国际市场 CR10 高达 76.33%，尤其瑞士奇华顿、瑞士芬美意、美国 IFF 和德国德之馨公司四家公司，近年来合计市场份额均保持在 50%左右;而国内市场 CR10 仅 22%。 一方面，以奇华顿 Givaudan/德之馨 Symrise 为代表的龙头企业均是依靠不断地并购来发展壮大；另一方面，国内环保压力导致部分小规模香精香料企业停产或收购，加速行业整合，未来行业集中度有望进一步提升。

盈利预测及估值

我们预计公司 2019-2021 年公司营收为 22.68、 24.41、 27.32 亿元，同比增长4.56%、 7.65%、 11.92%；归母净利润为 12.34、 12.97、 13.69 亿元，同比增长 4.97%、 5.07%、 5.54%； EPS 为 2.60、 2.74、 2.89 元/股，对应 PE 分别为 14.54、 13.84、 13.12 倍， 给予“增持”评级。

风险提示

客户高度集中风险、 食品业务发展不达预期

深南电路(002916)2018年报点评：业绩符合预期，未来IC载板+5G助力公司成长

2018年业绩符合预期，2019Q1利润预计大增40%-60%。公司发布2018年报，全年实现营收和归母净利润分别为76.02、6.97亿元，同比+33.68%、+55.61%；毛利率和净利率分别为23.13%、9.19%，同比-0.04pct、+0.5pct，毛利率受南通新厂产能爬坡影响有所下降，但新厂已于2018Q4扭亏，未来毛利率大概率继续提升。从单季度来看，2018年Q1-Q4，公司营收和归母净利润逐季度增长，其中第四季度营收和归母净利润分别达到22.65、2.24亿元，环比+8.03%、+16.49%；毛利率和净利率分别达到24.12%、9.91%，环比+2.12pct、+0.74pct，Q4盈利能力大幅提高，主要是因为南通工厂产能爬坡超预期，2018年末产能利用率已达80%。公司预计2019Q1归母净利润同比增长40%-60%,业绩继续保持高增长。

19年上半年看南通工厂，下半年看无锡工厂。2018年，公司PCB业务实现营收53.79亿元，同比+38.15%，毛利率达到23.04%，营收占比超过70%。公司IPO募投的南通智能工厂于2018年中投产，并于Q4扭亏，预计南通工厂在2019H1能够满产运行，为公司贡献业绩增量。根据公告，公司IPO募投的无锡IC载板项目将于2019年6月投产，并于2019下半年开始产能爬坡。公司无锡IC载板项目侧重于存储类芯片，而国产存储芯片项目建设正稳步推进。公司的存储类客户拓展顺利，在手订单饱满，未来IC载板业绩增长值得期待。

5G基站建设加速，5GPCB是公司长期发展动力。2019年，国内手机厂商先后发布了多款5G手机，5G商用进程开始加速。5G核心厂商—华为取得多个国家5G订单，国内的5G基站的建设也在加速进行中。目前5GPCB在公司营收占比还很低，但是公司南通高频高速PCB工厂还有3/4预留空地，存在很大的产能空间。随着5G基站建设进程的加速，公司必将深深受益于5G建设，5G将成为公司长期发展动力。

【投资建议】

国内5G建设正加速进行中，公司是通信PCB龙头企业，未来必将受益于5G建设的提速，我们以公司2018年报为指引，上调了公司2019、2020年盈利预测，预计公司2019/2020/2021年营收为95.20(+3.47%)/118.03(+5.93%)/141.97亿元；归母净利润为9.68(+11.39%)/13.42(+22.89%)/17.43亿元；EPS分别为3.42/4.74/6.16元，对应PE分别为38/28/21倍，维持“增持”评级。

三垒股份(002621)公司事件点评：公司更名美吉姆，高管继续增持

事件：

1)公司更名，拟将公司名称由大连三垒机器股份有限公司变更为大连美吉姆教育科技股份有限公司，证券简称暂不变，待交易所核准后变更。

2)高管履约增持，美吉姆重组交易对方(现任公司总经理、董事刘俊君)履行约定继续增持公司股份，增持金额不超过原交易对价的30%。

点评：

2018年完成早教龙头美吉姆收购并表，更名定位早教

2018年11月公司通过控股子公司(持股70%)以现金33亿收购早教龙头美吉姆，业务重心从机械制造转向早教，更名表明公司定位于早教行业的战略决心。2018-2020年的业绩承诺分别为1.8亿、2.38亿、2.9亿。

高管履约增持，美吉姆团队深度绑定上市公司

33亿收购美吉姆方案中规定交易对方将用不低于交易价款(税后)的30%增持上市公司股票，其中40%增持计划将在2019年3月31日前完成，剩余部分将在12月31日前完成。交易对方刘俊君现已成为上市公司总经理及董事，整个美吉姆管理团队增持上市公司股票表明其与上市公司深度绑定，利于团队集中精力开展早教业务。

A股稀缺早教龙头，优质资产

收购美吉姆的资产主要为加盟业务，盈利模式以“加盟费+9%流水分成”为主，截止到2018年末，公司开业加盟店数量已突破400家(434家)，新开业门店将在2019年逐步贡献流水分成，累计开业门店越多，流水分成越多。与此同时，原91家直营门店改加盟模式后现每月贡献稳定流水分成，这些门店主要位于一线城市，经营效率较高，为消除同业竞争影响，原直营门店未来有并表的可能。国内早教行业渗透率提升空间巨大，美吉姆龙头地位稳固，资产优质。

投资建议与盈利预测

2018年公司并表美吉姆1个月后净利润为0.31亿元，暂维持2019-2020年净利润预测不变(1.61亿、2.06亿)，EPS分别为0.46元、0.59元，对应目前股价的PE分别为49倍、38倍，维持“增持”评级。美吉姆不并表情况下，预计公司2018-2020年的净利润分别为0.2亿元、0.35亿元、0.40亿元。

风险提示

新开门店数量及运营效率不及预期，美吉姆业绩不达预期及高商誉风险，楷德教育业绩不达预期，教育行业政策变动。

保隆科技(603197)业绩有望重回较快增长，汽车电子将迈入收获期

2019年业绩有望重回中高速增长轨道：受国内汽车产销下滑、原材料价格波动，以及汇兑损失、股权激励、研发投入等费用增多的影响，2018年前三季度公司业绩表现低于我们去年初的预期。随着购置税优惠造成的透支效应逐步减弱、国民经济的探底回升以及股市上行带来财富效应的累积，我们预计汽车行业将在二季度开始迈入景气上行周期。伴随下游汽车产销量的回暖，公司各业务收入增速有望逐步回升；叠加TPMS业务快速放量、汽车电子及轻量化结构件新品逐步量产，2019年起公司业绩有望重回中高速增长轨道。

TPMS业务是未来两年业绩快速增长的主要动力：国内乘用车TPMS强制性安装法规已于2019年1月1日起正式执行，2019至2020年TPMS渗透率加速提升，我们测算得到国内前装TPMS市场空间有望从2018年约19.2亿元增长至2020年约41亿元，年复合增速达50.6%。公司TPMS募投产能已于2018年底到位，合肥工厂一期项目预计在2019年6月建成投产，届时公司TPMS发射器及控制器产能有望分别从约750万和150万只扩充至2500万及350万只，增幅约233%。公司与霍富集团合资设立的BHSENS(保富电子)已在年初落地，通过整合双方在中国、欧洲和北美的TPMS业务及资产，新公司有望成为全球TPMS市场领军企业之一。综合考虑政策推动、产能释放以及与霍富集团强强联合等有利因素，我们预计公司TPMS业务在未来两年将迎来放量增长。

汽车电子及轻量化业务打开中长期成长天花板：(1)公司汽车电子产品定位汽车感知层，逐步由TPMS、传感器等车内感知件向360。环视系统、毫米波雷达、动态视觉系统等车外感知件升级拓展。其中，传感器产品已获上汽乘用车、神龙、奇瑞等客户的多个项目定点，收入增长较快；360。环视系统已获吉利项目定点，预计可在2019年起逐步量产；毫米波雷达、动态视觉系统未来有望在宇通客车上取得突破。(2)轻量化业务是公司传统业务(排气系统管件)的延伸，产品逐步从排气系统管件拓展到乘用车副车架、汽车仪表梁等汽车轻量化结构件，目前已配套沃尔沃、凯迪拉克与吉利等客户的部分车型。我们认为，公司在汽车电子及轻量化结构件领域的布局符合汽车智能化与轻量化两大发展趋势，且在部分产品上已拥有了一定的技术领先优势，未来随新产品及新产能持续落地，以上两项业务有望接棒TPMS，成为公司中长期业绩持续增长的重要推动力。

投资建议：2018年公司业绩承压，但随行业逐步回暖、TPMS业务较快增长以及汽车电子、轻量化等新业务逐步放量，2019年起公司有望重回中高速增长轨道。我们预测公司2018年至2020年的每股收益分别为1.00元、1.40元和1.69元，净资产收益率分别为10.2%、13.3%和14.9%。维持“买入-A”的投资评级。

风险提示：下游客户汽车产销量不及预期；汽车电子新品落地速度不及预期；原材料价格大幅上涨；汇率大幅波动。

石大胜华(603026)事件点评：海外规划新产能，溶剂龙头成长空间打开

事件：

公司发布公告，拟在波兰建设锂离子电池材料项目，拟与PCCRokita成立合资公司，公司持股51%，一期拟投资建设2万吨/年碳酸乙烯酯(EC)项目，预计投资1.7亿元，建设2万吨/年碳酸乙烯酯项目，建设地点为波兰下西里西亚省的下布热格，项目建设周期为2年。

投资要点：

海外规划锂离子电池材料新产能，溶剂龙头成长空间打开。公司拟在波兰投建2万吨碳酸乙烯酯(EC)产能，电解液溶剂是碳酸酯类混合物，EC是其中提高导电能力的重要组分，约占其成分的20-30%。宁德时代、三星、LG化学等龙头电池厂，以及新宙邦、江苏国泰等龙头电解液厂商均在波兰有建厂规划，此次波兰溶剂新产能是公司贴近客户需求的重要布局。目前公司碳酸酯类溶剂产品年产出量约13-14万吨，其中电池级产品占40%以上，新产能落地后，公司电池级产品产出能力将增加30-40%。此前市场普遍认为公司产能有限，未来业绩弹性主要来自于价，而不是量，成长潜力有限，我们认为公司目前开启海外产能布局，未来有望在波兰继续投建碳酸二甲酯(DMC)等溶剂产能，公司战略重心明显向新能源领域倾斜，长期成长空间打开。

未来溶剂将保持供不应求的局面。2018年溶剂价格达到历史新高，同时DMC价格与原材料环氧丙烷呈现趋势性背离，涨价需求驱动效应明显，原有供需格局发生根本性变化。需求端，1)新能源车直接拉动电池级产品需求，预计2019年国内电池级产品需求约14-15万吨(yoy25-30%)；2)非光气法聚碳酸酯(PC)合成新产能投放带动原材料DMC需求，2018年利华益维远10万吨PC产能已经投放，带动3万吨DMC需求，泸天化(10万吨)，湖北甘宁(7万吨)，盛通聚源(13万吨)合计30万吨PC产能将于近期陆续释放，预计将拉动9万吨DMC需求；3)DMC在传统的涂料、胶黏剂等领域年需求约25万吨，2019年DMC需求合计约50万吨。

供给端，名义产能远低于实际产能，过去几年DMC开工率长期不足50%，即使是在价格、盈利能力创历史新高的2018年，实际供给能力仍仅有40余万吨，其原因在于部分产能落后，已经处于被淘汰状态，部分产能由于自身限制，不能满产。近期泰州灵谷6万吨产能将彻底退出，2019年新增供给约8.5万吨，投产时间及产能爬坡进度具有较大不确定性，预计未来DMC将持续维持供不应求格局。

溶剂短期价格基本见底，全年价格中枢将提升，电池级、工业级产品价差有望拉大。DMC价格在去年四季度创历史新高后环比下行，工业级产品价格下行至5800元/吨，主要是工业端需求降负荷带来的季节波动。目前DMC价格基本见底，考虑到需求释放节奏，我们认为DMC价格将稳步攀升，全年价格中枢将同比进一步提升。电池级产品价格目前依然保持在较高水平，DMC报价9000-10000元/吨。目前能够稳定批量产出电池级产品的厂商仅有石大胜华、山东海科等，预计电池级产品到三季度将出现类似去年溶剂难求的局面，需要通过工业级产品进一步提纯满足电池级需求，我们认为电池级、工业级产品价差将进一步拉大，公司电池级产品盈利能力将进一步提升。

股东结构优化，受让方承诺不减持利于公司股价稳定。1月10日，公司发布公告，约定北京哲厚通过协议转让方式受让复星谱润5.73%股权，以及上海谱润2.42%股权，合计受让股权8.15%，受让价格为20元/股。1月28日股权转让已经完成，复星谱润不再持有公司股份，上海谱润持有公司股份1.48%，受让方北京哲厚持有公司股份8.42%，并且承诺36个月不减持。上海谱润、复兴谱润为上市前投资方，面临产品到期减持问题，长期制约公司股价，本次北京哲厚受让股权，并且承诺不减持有利于稳定公司股价。

盈利预测和投资评级：公司在海外规划锂离子电池材料新产能，溶剂龙头成长空间打开。我们认为未来两年溶剂将呈现供不应求的格局，短期价格见底，全年价格中枢有望提升，公司盈利能力进一步提升。新能源车、聚碳酸酯合成等领域尽显成长属性，公司核心竞争力突出，DMC有广阔的市场空间，公司是这一领域的全球龙头，产能瓶颈即将突破，应该从成长的角度看公司。预计2018-2020年净利润分别为2.3、3.3、4.1亿元，对应的PE分别为22倍，15倍，13倍，维持“买入”评级。

风险提示：公司DMC产品涨价不及预期；新能源车需求不及预期；聚碳酸酯进口替代不及预期；原材料成本上涨风险；大盘系统性风险；海外产能进度不及预期；海外政局不稳定的风险。

中青旅(600138)

女性游客渐成主力，特色玩法备受青睐

3月4日，驴妈妈旅游网发布的《2019女性用户消费报告》显示，2018年在驴妈妈平台预订旅游产品的用户中，女性用户占61.3%，年平均出游次数超过2次，成为出游主力军。另据途牛旅游网监测数据，过去一年男性游客和女性游客的出游人次占比分别为42%、58%，女性游客已经成为了旅游市场的主力担当。

女性游客主导旅行，特色玩法备受青睐。飞猪发布的《2018女子旅行图鉴》显示，女性是出游决策的主导者：在行前的做攻略阶段女性就占据主导地位，女性与男性做攻略的比例分别为56%、44%，女性高出男性12个百分点；旅行度假商品的预订中，女性用户更是撑起了大半边天，2018年度旅行消费中，61%的旅行度假消费由女性预订，高于男性的39%。在整个旅行从筹备到出发的过程中，女性都起到了主导作用。海岛游、潜水、旅拍、滑雪等特色玩法越来越受到女性的欢迎。据飞猪数据显示，2018年度女性游客在飞猪平台上预订的旅拍订单整体增幅超过500%，其中00后女性用户的旅拍服务预订同比增长率更是达到了惊人的20倍。2018年在飞猪平台上预订滑雪的80后女性增幅为三成，而95后与00后的增幅则高达100%与400%。另据驴妈妈数据，2018年驴妈妈平台预订丛林飞跃、漂流、潜水、跳伞、蹦极等体验性十足的特色项目的女性游客不断增多，同比上涨幅度达到12%。在旅游3.0时代，女性消费者更注重旅游产品的内涵及消费过程的体验，追求精神和物质的双重享受，愿意为更好的产品和服务买单，“她”或成为旅游产品开发新导向。

本周行业观点

【酒店】中国：2019年1月我国样本星级酒店入住率为57.1%，同比下降3个百分点；平均房价为420.2元，同比增长14.6%；每间可用房收入为234.8元，同比增长15.2%。

美国：2019年2月第三周美国地区酒店入住率为64.7%，同比下降1.7个百分点；平均日房价为129.05美元，同比上升1.7%；每间可用房收入为83.43美元，同比保持不变。

全球：2019年1月，全球入住率最高的地区为亚洲地区，达到65.9%，最低的地区为美洲地区，为54.8%；全球平均房价最高的地区为中东及非洲地区，达到142.9美元，最低的地区为亚太地区，为102.5美元；全球每间可售房收入最高的地区为中东及非洲地区，达到89.3美元，最低的地区为欧洲地区，为66.2美元。

【免税】2018年11月，我国离岛免税销售额为8.3亿元，同比增长21.0%。离岛免税消费人数为22.3万人，同比增长6%。截止2019年2月，我国免税品进口额已达到10.1亿元，同比增长29.5%。

【航空】截止2018年12月，我国民航客运量已达到6.1亿人次，同比增长10.9%。

风险因素：宏观经济下行、汇率波动剧烈；政治外交紧张、恶性事件频发；气象灾害不断，极端天气频发.

本期【卓越推】中青旅(600138.SH)。

乌镇模式推动公司景区高速发展

通过将乌镇与其他特色小镇进行对比，我们认为乌镇的成功与其背后的陈向宏团队密不可分，“乌镇模式”也为中青旅异地扩张提供保障。

乌镇-业内标杆：近年来乌镇景区游客接待量增长迅速，从13年的569万人增长到17年的1014万人，CAGR高达16%。随着乌镇的高速发展，乌镇在推动中青旅业绩增长方面起到愈加重要的作用，乌镇贡献营收占比从13年的5.5%增长到2018年上半年的9.8%，贡献净利润占比从13年的57.6%增长到2018年上半年的76.6%，已成为公司主要的利润来源。我们通过敏感性分析发现公司价值对乌镇运营情况有很高的敏感度，乌镇营收增长率每变化2%将导致我们计算的公司价值同向变化6.6%左右。

古北水镇-乌镇模式的成功复制：自2014年运营以来，古北水镇游客接待量从14年的98万人快速增长至17年275万人次，CAGR高达41%；人均消费也基本保持20%以上的增速。相较乌镇，古北水镇运营时间尚短，但也取得了不错的盈利表现，表明乌镇经验的借鉴应用有效缩短了古北水镇起步发展的进程。公司价值判断对古北水镇运营情况也有较高的敏感度，古北水镇营收增长率每变化2%将导致我们计算的公司价值同向变化2.4%左右。

濮院-乌镇模式下一站：濮院借鉴古北水镇的“乌镇模式”成功异地复制经验，有望2019年正式营业。濮院周边交通便利，距离乌镇近半小时车程，在当前乌镇客流量相对饱和的状态下，濮院建成后有望承接乌镇溢出的游客量，与乌镇实现协同效应。

盈利预测与投资评级

在旅游消费进入3.0时代与政策支持的背景下，南北双镇将持续高速发展，同时公司其他业务发展平稳，我们预计18、19、20年公司摊薄EPS分别为0.85、0.99、1.17元，应用DCF方法计算出每股价值为21.73元，对应18年PE为26倍。给予公司“买入”评级。

风险提示：宏观经济周期性波动与行业增速不达预期的风险、核心景区业务增长不及预期、其他业务增长不及预期、政策性风险(包括有无政府补助)，以及不可抗力因素