丸美上市，它能和珀莱雅争夺化妆品行业头把交椅吗？

丸美有着超高的净利率，它成长为行业头牌的机率有多大？为什么御泥坊与珀莱雅年营收差不多，市值却差3倍？一直都有人说家化基础好，他家股票为什么一直不涨？

▶ 正 文 ◀

丸美正式过会，即将成为化妆品行业最新一家上市公司，当天就有位证券分析师问我：“从财报看，丸美的毛利及净利率都很高，感觉运营也很健康，上市后，丸美能超越珀莱雅吗?”

要回答这个问题，我们先来看看目前五家上市化妆品企业近年来的市值变化情况：

△五家上市公司近年市值变化图

可以看到珀莱雅可谓一枝独秀，与上海家化的市值差距正在不断地拉近，其市盈率与市净率远超上海家化，在行业群龙无首的当下展现出了潜力领导者风范，也正是这份潜力与可能，支撑起了珀莱雅股价的不断攀升。

但要就这么下定论恐怕没这么容易，家化的市值仍是行业NO.1，但就主品牌市场占有率与销售额来说，百雀羚和自然堂远超佰草集品牌，而且这两家非上市公司在化妆品行业有着举足轻重的地位，加上丸美的奋起直追，中国化妆品行业的头牌交椅之争，恐怕没这么轻易尘埃落定。

在化妆品行业群龙无首、没有公认老大的今天，我们就以五家上市公司为基础，加上丸美，分几个维度来剖析这5+1化妆品集团在2019的新挑战，以及探讨究竟谁有实力在未来真正问鼎行业NO.1。

一、5+1上市公司核心数据对比

1

上海家化

△上海家化品牌矩阵及核心能力分析

上海家化的营收目前属于行业TOP，但未上市的百雀羚、伽蓝集团、上美等正在紧追不舍，营收差距逐渐缩小。但与几位追赶者不同的是，上海家化的化妆品核心业务在2018年实际上不足30亿元，其营业最大部分由现金奶牛洗护日化品牌“六神”和家居护理品牌“家安”所贡献。

从单品牌来看，其当家花旦“佰草集”已在几年前跌出本土TOP品牌阵营，近年亦无太大起色。主品牌发展缓慢，减去收购之汤美星所贡献的16.3亿元营收，可认为家化整体仍呈隐性下滑趋势靠收购支撑，其化妆品版块占比持续下降，导致毛利率持续下降。

上海家化一直未能定下心神将化妆品作为核心业务和战略重心，在化妆品版块，其高端化战略也一直摇摆不定，佰草集为提升销售额自降身价进驻KA、双妹先雪藏再启用却回天无力，所以之后家化不再公布单品牌业绩，因为佰草集业绩不断下滑，高夫也持续三季度下滑。

在年度业绩交流会上，家化管理层提出：研究玉兰油的复兴之路，发现品牌的激活至少需要18个月，佰草集也需要时间。公司很重视内容营销、2018年建立了营销公关部，营销投入方面已经向社交媒体倾斜、新媒体投入结构提升，算是再次希望自救。但在化妆品板块日渐缩水的前提下，多线作战仍然无法保证在化妆品业务上的优势性投入，未来两年的爆发性增长的可能性不大。

2

珀莱雅

△珀莱雅品牌矩阵及核心能力分析

严格意义上讲，珀莱雅是真正意义上的中国化妆品概念第一股，之前上市的不论是上海家化、还是老三老四两面针白猫浪奇等、还有拉芳名臣都只能算泛日化版块，也正是这样的定位，使得珀莱雅吸引了最多的关注，投资人亦将对化妆品行业的热切期待移情到这家公司的身上。顺便说一句，最早提出“纯化妆品概念第一股”口号的是相宜本草，只可惜IPO折戟，就不展开说了。

珀莱雅的营收中，100%来自化妆品自有品牌运营的核心业务。在2018年度，珀莱雅单品牌营收20.94亿，同期增长32.38%，是上市公司里唯一一个年营收超过20亿的化妆品品牌，也坐稳了本土TOP品牌榜的位置。

同时上市后的珀莱雅展现出一位学习力超强、升级转型最快、电商占比最为健康并仍有优化空间的潜力选手的积极一面，并且致力于构建美妆大平台，打造内部创业孵化、外部收购生态等，做足了功课，讲得一手好故事，股价涨得拦都拦不住。

3

御家汇

△御家汇品牌矩阵及核心能力分析

御家汇也属100%营收来自化妆品业务，但其2018的工作重点不是向内做实自有品牌，而是选择向外，建立跨境TP平台“水羊国际”，代理了一堆海外品牌。属于内忧未除，又添外患。

御泥坊主品牌以小米式的高性价比切入面膜市场，虽然前期通过娴熟的线上电商运营而快速占领市场，但也导致其面膜单一品类占比超过四分之三、品类单一毛利低，也使得净利率极低，2018年度大幅下滑了28.4%，仅1亿的年度净利不及珀莱的一半，甚至还不如拉芳。

在上市之后，御家汇期待开拓代理业务来扩大经营规模，也是荒废主业的表现。代理公司相比品牌公司，价值偏低、控制权受制于人，且溢价空间不大、想象空间小、太过依赖阿里，这也是近几年像丽人丽妆等TP公司迟迟未能上市的原因。

更为关键的是，御家汇团队虽然擅长电商运营，但电商市场在过年两年间也发生了翻天覆地的变化，藏到分化出了“传统电商”与擅长利用社交内容营销崛起的“新一代电商”。在这方面，御家汇和线下传统品牌一样面临新营销转型的挑战，在这样的当口，理应专注提升自有品牌运营核心能力。否则，就如其市值那条短暂上跳至近100亿但却一直跌破发行价所表现的，御家汇还缺乏行业领导者的格局与能力。

4

丸美

△丸美品牌矩阵及核心能力分析

丸美和珀莱雅一样的“纯粹”，即100%营收来自自有化妆品品牌核心业务，加上超高的净利率在所有选手中一骑绝尘，这也是其备受关注的主要原因。

丸美品牌定位相对高端，品牌运营能力在国内同行中属于前列，虽然经历了“日本出身”的波折，但安然渡过了危机。

相比来说，丸美这两年走得特别的稳，甚至保守，所以之前两年营收增长不大，可能是整整五年的上市之路，使其特别谨慎小心。但也使得本与丸美同属十亿营收级别的御家汇和珀莱雅已经完成了营收翻番的成绩，被拉开了差距。当然，目前我们只看到2017年的财报，2018增长情况值得期待。

丸美遇到的另一个挑战是线下传统品牌的典型困局，即线下占比过大，其线下经销模式始终高达86%，线上营收占比仅11%。而且在过去两年间，丸美对于社交内容营销的尝试与摸索亦趋保守，使得专业人士担心其上市后持续增长乏力。丸美，有潜力，但更有挑战，还需要一场捍卫荣誉的胜利来证明自己。

5

拉芳、名臣

△拉芳、名臣品牌矩阵及核心能力分析

拉芳与名臣就不再展开说了，如前所述，应该归入“泛日化”领域，虽然这两家近几年积极发展化妆品品牌，如拉芳同时推出护肤、彩妆品牌，名臣也推出初萃等专走化妆品专营店渠道的护肤品牌，但两家实在欠缺品牌运作能力，旗下品牌的表现也乏善可陈。

但不管如何，作为上市公司，其平台与发展空间亦还有很大空间，如拉芳上市后积极布局收购投资，集中投资了很多内容营销、线上运营相关的公司与团队，寄希望于快速学习新能力，虽然踩雷不断，但方向与努力值得肯定。

同时在2019年初，拉芳宣布全力进军化妆品领域，“未来将通过自主研发、独家代理的方式向彩妆、护肤品全力进军，拓展品类版图，逐步构建全品类的产品格局，同时加强与国际优质品牌的合作，借助国际品牌打开国际个人护理市场”，让我们拭目以待吧!

二、2019怎么样的化妆品公司最受市场青睐

前面我们仔细剖析了5+1五家公司的具体情况，结合上市之后的市值变化，我们采访了多家证券公司资深分析师、投资人、行业专家，一个结论逐渐清晰：那就是化妆品企业的市值与该企业的品牌塑造能力、营销能力以及给予市场的信心息息相关。

正因为目前中国化妆品行业事实上还缺少公认的行业领头羊，最早之前上海家化市值一飞冲天、最近一年珀莱雅市值一直高涨，都与该企业被市场认为其有可能成为中国化妆品行业的NO.1的期待有关。

化妆品作为快速成长的高利润高品牌附加值的朝阳产业，谁能占据老大地位，其市值就有着巨大的想象空间。对比欧美动辄千亿市值的化妆品巨头，快速增长的中国市场在未来也肯定会出现千亿市值的化妆品公司。

化妆品企业的发展主要还是靠品牌驱动，而品牌的建立则需要企业懂得符合当下市场需求的营销能力，回看中国化妆品上市公司PE的起伏沉落的历史，原来家化的PE最高，现在是珀莱雅，中国市场一直都是青睐管理团队业务水平高、懂得营销变化的公司。

所以，我们考察这几家化妆品上市公司，最主要考察它们的这两个纬度：是否聚集化妆品业务、是否具有优秀的化妆品品牌运营及符合最新趋势的营销能力。我们逐一来对比解读。

☞1、聚焦化妆品业务，专注美妆品牌矩阵打造

很多媒体与分析师们一直认为上海家化是个不错的公司，平安又是个金融平台，觉得肯定还有机会，但股价每次都未能如愿。为什么?

上海家化在近五年最被人诟病的，就是谢文坚放弃了原来从国货第一中高端品牌佰草集开始发力，同时向上向下打造完整美妆品牌矩阵的战略，转而重心转向泛日化产业、甚至外围品类，包括收购重点业务在喂哺及安抚的婴童用品品牌汤美星等。谢的继任者张东方也延续了这一战略方向，而该方向显然与化妆品行业发展趋势背道而驰。

化妆品与日化，前者以护肤彩妆为主要品类，后者以洗护、洗涤品为主;前者属于高溢价高毛利高净利，后者则以低溢价低毛利超低净利为特点;前者为品牌导向、营销导向、梦想导向，而后者则是规模导向、成本导向、性价比导向;这一系列差异都决定了完全不一样的路径与结果。

中国两大日化巨头立白与纳爱斯，都是百亿级别，但相比美妆品牌，日化洗涤清洁等品类往往利润微薄、品牌溢价低、成长空间收窄、行业发展已趋饱和。细看上海家化财报，美容护肤、个人护理、家居护理这三大版块的毛利率递次降低，就是明证。

上海家化虽然总营收一枝独秀，但其化妆品核心业务营收优势并不突出，其实早在数年前，化妆品核心业务营收规模就已经被百雀羚、伽蓝(自然堂母公司)、上美(韩束一叶子母公司)悉数超越，如百雀羚如今单品牌回款就超过50亿元远超家化，这也是家化不能再被认作中国化妆品行业领导者的重要原因。

聚集化妆品领域，做好护肤品，打造彩妆新品，空间巨大，别再东想西想盲目扩张了。相对来说，母婴也是一个非常具有潜力的行业，增速亦不亚于化妆品，但上海家化究竟是一家化妆品公司，还是一家定位不清的“家用日化”公司?可能其“家化”两字就成为挥之不去的限制与谶语罢。

☞2、聚焦自营品牌业务

还有不少基金经理问我，什么时候中国会诞生千亿市值的化妆品企业?什么时候会诞生像雅诗兰黛、资生堂哪怕韩国雪花秀这样的高端品牌?我还是会回答，那得先学会聚焦，先做出自营品牌矩阵200亿、300亿营收规模吧!

除了上面第一点提到的把行业收窄到护肤、彩妆(当然还可以包括香水)的化妆品行业，还有一个聚焦就是回归自营品牌业务上。

在这一点上，珀莱雅和丸美最为专注，100%业务为发展自有品牌。而上海家化就一直不务正业了，如果说在葛文耀时代的花王代理业务还属于向外资学习、在做好化妆品主业的基础上附加代理业务主次尚清的话，那后面选择代理片仔癀日化产品、收购婴儿喂哺品牌则完全是为了做大规模、反客为主了。

而御家汇也犯上了同样的毛病，自营品牌御泥坊局限在面膜领域，在品牌建设体系并未健全的情况下，就开始开拓跨境品牌代理TP业务，亦将自己从化妆品品牌运营平台转向代理商角色，而未将精力聚集于提升化妆品品牌运营能力上。而市场给予其的反馈则直接体现在股价上，其市值一度高攀至90亿，之后一泄千里甚至跌破发行价，到现在还在谷底徘徊。

在化妆品行业，懂营销的公司往往能获得更高的市场认可度和估值。上海家化选择日化业务，御家汇选择代理业务，都违背了这一方向。讲究性价比的，意味着薄利和艰苦;要靠效率的，则是工厂逻辑;而只品牌才能获得最高溢价。

通过以上两个纬度的对比，我们可以得出这样的结论：

△核心业务聚焦度分析

☞3、2019化妆品机会在线上

其实包括珀莱雅、家化等成熟公司在2019年的挑战，更多的来自新锐品牌们的压力。2018年，线上成为第一大市场，2019年知名品牌化妆品过半都将在网上销售。

对于Z世代来说，他们向往在专注领域有深刻见解，能与他在互联网上玩在一起的品牌。而老一代恨不得一个产品卖给全世界每一个人，又在品牌建设时刻意营造高大上虚无的权威感，但今天的年轻从更喜欢专业细分的、垂直优秀的新品牌。

在传统传播环境中，内容并不能留存和沉淀，广告播完就消失了，大家致力于抖包袱、段子手式的争取消费者的眼球，以期在最短的亮相里让用户记住，并在渠道里发现这个品牌的时候还留有好印象。消费者的反馈，是无法高效率的触达、留存与互动的。

△5+1上市公司线上营收占比

断代式崛起的新一代互联网原生品牌已经验证了行业发展新路，其核心能力就是依托内容的崛起，这是对应互联网时代的品牌塑造新方式。品牌今天在互联网上做的内容，一定会成为企业的品牌资产，这些资产也一定会成为最好的竞争壁垒，会把竞争城墙一点点地垒高，把护城河一点点的挖深。

互联网时代，用户的反馈可以通过点赞、评论、转发，甚至自创内容来进行沉淀、传播、互相影响形成网络效应。通过这样的方式，DTC品牌得以真正建立。

在这点上，珀莱雅的学习进化能力最强，而丸美和御家汇则分别困在了传统线下生意和传统线上电商能力上。

结语

今天我们梳理了化妆品行业的核心逻辑，你就真正明白为什么上海家化一直会成为备受关注却迟迟无法再次闪耀的“曾经的学霸”，哪怕交出了营收利润双涨的成绩单市场仍不满意的原因。你也就真正明白了丸美和御泥坊最急需提升的核心能力，他们需要的是自我进化，不断适应这个持续向前的市场。

“人们若是只想把股票变动与商业统计挂钩，而忽略股票运行中的强大想象因素，一定会遭遇灾难，因为他们的判断仍是基于事实和数据这两个基本维度，而他们参与的这场游戏却是在情绪的第三维和梦想的第四维上展开的。”——陈凯的得到精品课《像证券交易员一样思考》

高溢价品牌的红利、抓住年轻一代消费者从而赢得未来的能力升级、能否获得竞争行业领导者的资格，这些才是让珀莱雅被打上行业高光从而股价飙升的深层原因。我们也明白了化妆品企业集中面临的升级转型问题，即如何应对已经成长起来的新一代消费者。

要拨开迷雾，探究丸美、珀莱雅、御家汇们的真正实力与后续潜力，我们还要深入这些企业内部，进一步调研深入研究，看他们在转型升级过程中具体遇到了哪些困难与挑战，并做了哪些努力。为此我们提出了衡量化妆品公司潜力的“未来企业能力指数”，我将在后续的文章中为你进一步分解。

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