国泰君安证券：化妆品行业增速平稳、监管趋严，马太效应放大

【化妆品】龙头超预期，马太效应放大

投资建议：化妆品板块2021及22Q1收入端平稳增长、盈利能力整体稳健。后流量红利时代一级市场融资遇冷，新锐品牌势头减弱，品牌龙头企业格局优化，投入产出比提升，业绩超预期较为明显。品牌商持续分化，组织效率较高、自营电商经验丰富、聚焦产品驱动的公司持续兑现业绩，龙头珀莱雅、贝泰妮超预期；代运营、代工板块整体受流量红利趋缓及成本上涨影响业绩承压。我们认为在行业增速平稳、监管趋严下，行业格局有望优化，组织灵活、研发产品实力强的龙头公司持续受益。建议增持：珀莱雅、贝泰妮、鲁商发展、上海家化、青松股份、水羊股份、丸美股份、嘉亨家化、拉芳家化、若羽臣。

2021全年化妆品零售额双位数增长，22Q1受疫情影响行业增速承压，但线上渠道新兴平台持续崛起。2021年化妆品社零增速14％，由于基数以及流量红利边际趋缓，增速呈现前高后低，其中估算单Q4同比增速约为6％。22Q1化妆品社零同比+1.81％，Q1为化妆品淡季，叠加线下疫情反复、行业新规等短期因素冲击导致行业整体增速承压。从渠道看，线上平台中抖音、快手等新兴社交电商平台持续崛起，预计抖音、快手等内容电商将持续为品牌方创造渠道拓展增量。

2021板块营收、调整后利润实现双位数增长，22Q1受益龙头增长提速，板块营收同比+9％，但分化进一步加剧。2021年化妆品板块收入、归母净利润、剔除青松股份后调整归母净利同比+12％、-25％、+17％；单Q4板块收入、归母、调整归母净利同比+7％、-69％、+19％。Q4旺季营收增速环比改善，利润端在贝泰妮、上海家化等相对大体量公司利润端快速增长的拉动下，盈利能力优化。22Q1板块收入、归母、调整归母净利润同比+9％、-14％、+8％，收入端在贝泰妮、珀莱雅等龙头提速下增速显著好于社零，Q1净利润增速环比放缓。板块内部进一步分化，龙头贝泰妮、珀莱雅业绩超此前预期，水羊股份、鲁商发展化妆品业务实现30％以上增长兑现业绩；上海家化稳健双位数增长；其余品牌商以及代运营、代工厂板块利润多有下滑。

2022Q1化妆品公司基金持股比例环比下降，主因市场风格变化减配成长股，外资持股比例持续上行。受双十一催化，板块基金平均持股比例在21Q4提升至8.29％，22Q1降至2.69％（同口径为4.21％），主因市场风格切换至稳增长板块，减配成长股。外资持股方面，持续验证优质业绩的珀莱雅、贝泰妮沪（深）股通持股比例进一步提升至23.08％、1.67％，板块平均外资持股比例仍处于上升态势。

风险提示：行业景气度下行；品牌端竞争加剧；新品表现不及预期等。

本文源自金融界