一心想上市的丸美再次受阻，其经销商模式曾遭质疑

2018年4月，广东丸美生物技术股份有限公司（下称丸美股份）向监证会提供新版招股书，拟申请在上交所上市。本来计划于7月31日上会，证监会7月30日发布的一纸公告却将丸美阻拦在外。公告表示，由于要进一步核查丸美的相关事项，因此取消对其发行申报文件的审核。

早在2014年丸美股份就申请过上市，后被发审委以经销商模式存在风险的理由否决。这一次的成败虽未有定论，但近几年该公司暴露出的一系列问题还是让人为它捏一把汗。

成立于2000年的丸美股份以眼部护理产品发家，“弹弹弹，弹走鱼尾纹”的广告语让这个品牌家喻户晓。目前，丸美股份旗下除了丸美，还有主打天然材质的“春纪”以及2017年收购的韩国彩妆品牌“恋火”。2013年，LVMH集团旗下私募基金L Capital投资丸美3亿元，成为其第二大股东。

有了国际资本背景的支撑后，一向爱模仿日本企业的丸美在人才招揽上又实现重大突破。2015年，资生堂中国区前董事总经理镰田正志受聘成为丸美的首席运营官。不过，近日镰田正志已转投化妆品企业御家汇股份有限公司，担任海外事业部总经理一职。

根据招股书披露的数据显示，这期间丸美股份的成绩单一直不错。

2015至2017年，该公司的收入分别为11.91亿元、12.08亿元和13.52亿元，净利润则分别为2.81亿元、2.32亿元、3.06亿元。在上市计划中，丸美股份计划公开发行不超过4100万股，融资5.84亿元。募集的资金将主要投资于彩妆产品生产建设项目、营销网络建设项目以及信息网络平台项目，项目总投资估计约为2.5亿元、2.58亿元及7553.89万元。

然而，招股书同时也暴露出了丸美股份在资金分配上的问题。

其数据显示，该公司每年用于广告宣传的费用占总销售费的70%。2015至2017年间，广告宣传类支出分别为2.12亿元、3.38亿元和2.9亿元。而生产成本方面，包装的采购金额是原材料价格的一倍多，2017年近2.9亿元。

这也同时牵扯到了丸美的产品问题，国家食品药品监督管理总局曾在2016和2017年发布的商品不合格公告中，丸美股份的防晒产品多次出现，证明其产品质量上的确存在漏洞。而在招股书中，丸美股份并没有完整上报全部情况，仅提到过有一次整改记录。

而监证会指出的“经销商模式”问题，想要彻底解决可能还需要更多时日。全国近200家经销商和1.5万多个零售网点是贡献业绩的主要渠道，高峰时期甚至占总营收的90%。但监证会担心经销商在管理层面较为零散，财务上也容易藏污纳垢，上市后存在较大风险。

在众多问题之下丸美股份却坚持上市，可能是与L Capital签订了对赌协议的缘故。2013年接受了L Capital投资后，丸美创始人孙怀庆、王晓蒲夫妇与其签订协议书，对新股发行限制、股份处置限制、优先购买权、跟随出售权、净利润保证和补偿、赎回权、一票否决权、L Capital 特殊权利的修改与恢复等条款进行约定。

赎回权条款规定：如果发行人在 L Capital 成为发行人工商登记在册股东之日起的60个月内未能完成合格上市，则 L Capital 有权要求孙怀庆、王晓蒲回购其持有的发行人全部股份。虽有分析人士表示，L Capital唯一目的就是投资回报率，与LVMH集团整体的品牌和产品战略都无关，且有3至5年的退出时限。但目前丸美是该私募基金在中国内地投资的唯一一家化妆品企业。